受累永煤危機 冀中能源集團低效多元化

冀中能源集團多元化擴張，背上了沉重的債務包袱，但受累于2020年永煤控股債券違約一事，集團目前無法順利從債市獲得融資，以至兌付壓力驟增，一度出現“技術性違約”(技術原因導致的違約)。

低效多元化，受累永煤危機

今年3月份以來，冀中能源集團的信用危機一度走到了爆發邊緣，所發行的規模為10億元的“20冀中能源PPN002”到期后發生技術性違約，雖然在延期兩天后兌付，但冀中能源集團的債務大考卻遠未結束。據Wind信息，集團3月中旬前還有兩只短融(短期融資券)到期，規模達30億元。有業內人士向《紅周刊》記者表示，短融的持有人以貨幣基金或其他的高流動性資管產品為主。

冀中能源集團的前身成立于2008年，業務從以煤炭為主業拓展到包括制藥、物流、化工、電力、裝備制造等多個產業。冀中能源集團的榮譽頭銜有很多，諸如2019年世界500強等，但諸多榮譽的背后卻是持續的債務擴張。高企的債務壓力下，冀中能源集團的經營越來越依賴于滾動發債，2020年，僅集團本部就發債20多只，規模超過250億元。

2020年中報顯示，冀中能源集團的資產負債率超過80%。同時，流動負債占比顯著提升，截至2020年6月底，流動負債占比高達75%，比2019年底規模高出了17%。國盛證券的楊業偉團隊曾指出，冀中能源集團坐擁2300億資產，但盈利能力較弱，即使在盈利最好的2019年，集團凈利潤也僅有7.4億元。經營性現金流凈額在2019年時僅有30.6億元，籌資性現金流凈額為7.2億元，兩者無法彌補投資性現金流帶來的資金缺口，導致貨幣資金減少。

雪上加霜的是，2020年新冠疫情的突然暴發也嚴重影響了冀中能源物流業務的營收，這對公司流動資金回籠帶來明顯不利影響。此外，遼寧華晨集團、河南永煤控股接連爆發的債務危機，也對很多煤企和地方國企的融資環境帶來明顯負面影響。據Wind，自2020年11月以來，冀中能源未能發出新的債券，這讓其原本就已勉力維持的債券循環融資體系被打破。

一家大型私募基金的信評負責人向《紅周刊》記者表示，“冀中能源在公開市場的再融資斷了，現在只能靠政府來填窟窿。個人感覺河北政府償債意愿是很強的，但實際償債能力有多少不好判斷，至少‘兩會’期間應該不會出啥事!”

目前來看，冀中能源在外部融資環境惡化的情況下，仍兌付了數百億元的債務，這一舉措被不少債市投資人視為悲情“硬漢”。

歸母凈利潤常年為負，資金被大量占用

雖然冀中能源兌付了數百億元的債務，但上述業內人士仍認為，因未來還有200多億元的債券需要兌付，這對于短期債務壓力不斷增大、長短期債務失衡的冀中能源集團來說，所面臨的償債風險仍是非常大的，不排除可能會展期處置，或提出一個類似豫能化集團的解決方案：兌付一半，剩余展期。

財報顯示，冀中能源集團造血能力長期偏弱，歸屬母公司股東凈利潤從2013年~2020年前3季度持續為負。既然基本面如此之差，其為何還能獲得發債資質?這一點或與《證券法》的規定有關：公司最近兩年連續虧損，應由交易所決定暫停其公司債的上市交易。這一規定讓不少歸屬母公司股東凈利潤不佳的企業傾向于選擇銀行間市場，從而回避交易所市場。換言之，這給“績差生”留下了一線生機。

另外，冀中能源集團的資金被占用情況也是十分嚴重的，其應收和預付賬款高企，總額高達534億元(2020年3季報)。

國盛證券楊業偉團隊指出，處理資產是決定冀中能源集團未來風險的關鍵：摒棄貪大求全的經營思路，剝離非主業資產，戰略目標調整為做大做強做優制藥+煤炭兩大主業。

旗下上市公司業績平平

冀中能源集團旗下有冀中能源、華北制藥、金牛化工3家上市公司，其中，金?；そ鼛啄甑臉I績震蕩向下，歸母凈利潤從2018年的5800多萬元跌至2019年的3125萬元，預計2020年歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤為897萬元，且營收、凈利潤雙雙下滑。但奇怪的是，2月以來，公司股價卻持續大漲，以至于上市公司不得不發出公告提示風險，“市盈率為178.00，相較同行業上市公司明顯偏高”。

華北制藥是冀中能源集團旗下主要的醫藥業務平臺，盡管所處賽道更具有成長性，但業績亦難言優秀。2020年1~3季度，公司在營收錄得86.4億元情況下，凈利潤卻僅有1.2億元。為何利潤率偏低?究其原因，或與公司的銷售和渠道成本畸高有關，去年1~3季度的銷售費用高達20.4億元。

冀中能源集團出現的債務危局不是個案。在北方部分地區，不少傳統產業的大型企業在行業天花板、債務高企、轉型困難的夾擊下，也最終出現債務違約。以冀中能源集團所在的河北省為例，2019年底以來，就有數家大型企業爆雷，債務規模均為千億級別，震動業界。《紅周刊》記者了解到，在今年2月初的某房企債權人會議上，央行金融穩定局局長孫天琦亦親自出席并發言，表示2021年要提防區域性金融風險的發生。

(文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。)(記者 惠凱)